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研究之声 | 刘雯琪:华泰全球宏观每周展望0712

2021-07-13 07:20:36 作者:科技视窗 浏览次数:63 字号: T T T

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研究之声 | 刘雯琪:华泰全球宏观每周展望0712

·本期主讲·

研究之声 | 刘雯琪:华泰全球宏观每周展望0712

国内:上周最大的变量在于政策确认边际放松基调,财政与货币政策最紧的阶段已过。

回顾上半年,政策同比收紧的主要因素有:1)财政同比紧缩;2)外需较为强劲带来稳增长压力较小的窗口期。但5月经济数据显示,经济增长有下滑态势:外需环比已经走平;内需中的房地产、基建投资以及居民消费均不同程度显露疲态。在此形势下,政策放松并非预料之外,但上周的全面降准仍然超出市场预期。在7月7日国常会指出“适时运用降准等货币政策工具,进一步加强金融对实体经济特别是中小微企业的支持”之后,市场普遍预期央行可能对中小银行进行定向降准。然而7月9日央行宣布全面降准50个基点,释放资金1万亿元,宽松信号非常强烈。但需要注意的是,具体到资金用途和流动性宽松的判断上,央行表示这次释放的资金部分用来对冲今年下半年到期的MLF,这一缺口达4.15万亿。同时,7月是传统缴税大月,这一流动性缺口也达到1万亿元左右。另外近期地方债发行明显提速,6月地方债净发行3928亿元,同比增加4400亿元,7月亦延续这一态势。以上因素都需要央行降准来进行对冲。

因此,我们强调,虽然央行降准的信号意义非常明显,但其实际扩张效果依然由多个变量共同决定。如何观察政策变化的效果?我们重申,对增长和通胀最具前瞻性的指标仍然是货币和社融“量”的变化;而“量”的锚依然在于财政政策。6月货币信贷数据显示,M2与社融的增长超过市场预期,社融环比增速由5月的9.0%回升至11.6%以上。货币政策正常化的目标已经在5月份完成,从6月开始政策边际宽松,货币政策最紧的时期已过。这其中的助推因素来自:地方政府债和企业债的融资同比不再明显收缩,财政政策由紧缩转为持平,下半年有望同比多增;另一方面,企业融资尤其是票据融资有所回升,提振了贷款并派生M2。往前看,政策宽松的基调仍将继续,甚至可能加速。我们预计M2和社融同比增速有望在4季度温和回升,而财政政策会在下半年发力,体现在1)月度财政赤字同比扩大,2)政府债券净发行量的上升。在政策基调转为宽松之后,我们预计债券市场和股票市场情绪会更加积极。但债券利率特别是短端利率下行仍然受到利率债供给放量的制约。

国外:上周的变量在于美债利率超预期下行。上周美国10年期国债利率回落至1.37%,真实利率下行更超预期。有两方面因素触发美债利率快速下跌:1)美国前期公布的制造业和服务业PMI均未达预期,尤其是服务业。6月服务业PMI为60.1,而市场预期在63.5,前值为64;2)油价大跌后,原油投资者担忧OPEC+谈判可能破裂产生担忧,虽然油价在周五反弹至77.5 美元/桶,但此担忧仍在。以上两个因素导致美债利率上周大跌,但实际利率的下跌更反映市场对于中期增长的担忧。在此基础上,国际市场形成了美元与美债均走强的格局。

往前看,美债利率尤其是实际利率的下行空间相当有限,因为当前利率曲线反映市场对美联储鸽派程度的预期,而美联储很难比市场预期更加鸽派。短期内真实利率有超跌的迹象,上行压力较大。真实利率上行可以由名义利率上行或者通胀下行来完成,我们预计前者的概率更大。美国经济复苏和通胀上行依然是美国经济下半年的基调。

风险提示:政策超预期收紧。

相关研报:《宏观: 工业偏弱消费分化;政策边际再宽松》2021-07-11、《宏观: 变异毒株传播加速、美债利率回调》2021-07-11、《宏观: 6月货币社融增速均超预期回升》2021-07-09、《宏观: 全面降准50基点确认边际宽松基调》2021-07-09 、《宏观: PPI高位微降,通胀传导较弱》2021-07-09

分析师:易峘 SAC No. S0570520100005/SFC No. AMH263、刘雯琪 SAC No. S0570520100003/SFC No. BIU684、朱洵 SAC No. S0570517080002/SFC No. BQK711、常慧丽 SAC NO.S0570520110002/SFC NO.BJC906

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