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新年增持债券的“头号”选手和“种子”选手【华创固收丨周冠南团队】

2021-02-05 21:15:32 作者:与君多别离 浏览次数:69 字号: T T T

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首席分析师:周冠南,SAC:S0360517090002

联系人:许洪波,SAC:S0360120090077

报告导读

1月中债登和上清所各类债券托管总量为102.27万亿,环比增长由9053亿降至6064亿。其中中债登托管增量大幅下降,上清所托管量增量由负转正。

分券种:托管量增量主要来源于地方债、政金债和中票,国债净发行季节性回落对总增量拖累较为显著。

分机构:银行、保险、外资是债券增持主力,广义基金减持规模较大。

年初配置盘入场,银行保险成为增持债券的“头号选手”。跨年后银行备付压力减轻,大幅增持地方债和存单,小幅减持国债;保险开门红准备较为充足,主要增持国债和商业银行债。

补位效应超预期,外资作为“种子选手”增持国内债券接近2000亿再创新高。外资占全市场增量资金比重超30%,主要增持国债、政金债和同业存单。

债市波段交易胜率不高,风险偏好调整推动广义基金大幅减持债券。资金价格上行、货币政策预期转向,跨年行情动力减弱,1月债市交易行情空间有限,叠加股市进一步走强,广义基金大幅减持债券,但内部配置偏好差异仍存,其中银行理财主要减持地方债和政金债,而其他资管产品表现为增持。

杠杆率:机构总杠杆率下降,创新存款整改压力缓解后银行加杠杆,资金异常收紧推动非银减杠杆。

债市策略: 1月各机构债券配置偏好分化显著,银行、保险、外资为增持主力,而广义基金减持规模较大,银行和非银杠杆策略也有所分化。后续来看,2021年银行创新存款整改压力大概率小于2020年,对银行配置债券形成一定利好;外资流入节奏需关注3月富时罗素对国债纳入日期的进一步确认;资管新规过渡期最后一年,关注银行理财净值化转型进度、各资管产品监管配套细则落地对广义基金配置行为的影响。

风险提示:流动性超预期收紧,经济修复超预期。

正文

一、新年增持债券的“头号”选手和“种子”选手

托管量增量下行,主要受国债净发行季节性回落拖累

1月中债登和上清所债券托管量总增量下行,其中中债登托管增量大幅下降,上清所托管量增量由负转正。1月中债登和上清所各类债券托管总量为102.27万亿,同比增速下降4.20个百分点至15.63%,环比增量由9053亿下降至6064亿。分托管机构来看,1月中债登各类债券托管总量为77.52万亿,环比增量由1.02万亿大幅下降至3821亿;1月上清所各类债券托管总量为24.74万亿,环比增量由-1147亿上升至2243亿,自2020年10月以来首次转正。

新年增持债券的“头号”选手和“种子”选手【华创固收丨周冠南团队】

分券种来看,1月托管量增量主要来源于地方债、政金债和中票,国债净发行季节性回落对总增量拖累较为显著。1月新一批再融资债券额度下达部分省份,全月再融资债券发行推动地方债托管量增加3455亿位居第一,但地方债新增额度仍未提前下达,对托管量增量的拉动作用较为有限;政金债发行与到期同步走高,托管量环比增加1229亿;信用违约冲击后,2020年11月中票净融资转负,12月恢复至100亿附近,2021年1月上行至1000亿以上,推动托管量环比增加1047亿;1月国债到期6418.8亿,偿还压力较大,净发行季节性大幅回落,托管量减少934亿,远不及12月国债托管量增加6551亿,对托管量增量拖累较为显著。

新年增持债券的“头号”选手和“种子”选手【华创固收丨周冠南团队】

银行、保险、外资是债券增持主力,广义基金减持规模较大

资金价格上行、货币政策预期转向,跨年行情动力减弱,1月债市交易行情空间有限。跨年后央行持续净回笼流动性,中旬缩量续作MLF,叠加下旬税期走款,资金面边际收敛,月末资金价格盘中报价击穿对应期限SLF操作利率,全月利率短端品种收益率跟随资金价格大幅上行调整;长端来看,1月中旬金融数据解读会发言降低市场对货币政策宽松预期,下旬官方学者发言提及“提及杠杆和泡沫”催化货币政策预期转向,跨年行情动力减弱,利率债长端品种收益率呈弱势震荡格局,整体来看1月债市交易行情空间有限。

1月银行、保险、外资为债券增持主力,广义基金减持规模较大。债券增持主力一是国内的银行、保险等配置型机构,在“早配置、早收益”的习惯下,倾向于在一季度提前配置,二是境外机构,债市对外开放政策推进后资金加速流入;广义基金等交易型机构,由于1月国内债市交易行情空间有限,机构资产配置偏好调整明显,广义基金债券托管量减少近5000亿,对各类债券资产多有减持。

新年增持债券的“头号”选手和“种子”选手【华创固收丨周冠南团队】

年初配置盘入场,银行保险成为增持债券的“头号选手”。跨年后银行备付压力减轻,配置力量有所增强,1月债券托管量增量由12月的-897亿大幅上升至7790亿,其中以地方债为主,增持4556亿,替代作用下减持国债1038亿,同业存单发行利率随资金价格再次上调后配置价值显现,托管量增量上升至1910亿;对保险机构而言,开门红准备较为充足利好债券配置,1月债券托管量增加466亿,占全市场债券增量资金比重上升3.55个百分点至7.69%,其中主要增持国债211亿和商业银行债114亿,地方债、中票、短融和同业存单也有所增持。

新年增持债券的“头号”选手和“种子”选手【华创固收丨周冠南团队】

补位效应超预期,外资作为“种子选手”增持国内债券接近2000亿再创新高。尽管中国债券已经进入纳入国际指数的空窗期,外资被动资金流入或有减少,但前期债市对外开放政策的效果正在逐步显现,国债将被纳入富时罗素指数的预期也进一步提振外资流入积极性,或对被动资金形成的补位效应超预期。外资已连续26个月增持利率债,此外,彭博推出信用债指数后对信用品种也连续保持增持,1月境外机构托管量增加1861亿再创新高,占全市场债券增量资金比重上升12.67个百分点至30.70%。具体而言,外资继续增持1211亿国债和378亿政金债;此外,外资大幅增持430亿同业存单,其余信用品种也多有所增持。

新年增持债券的“头号”选手和“种子”选手【华创固收丨周冠南团队】

债市波段交易胜率不高,风险偏好调整推动广义基金大幅减持债券。由于1月债市交易空间有限,波段交易胜率不高,叠加股市进一步走强,上证指数创2016年以来新高,广义基金风险偏好显著上行,债券托管量大幅下降4743亿,主要减持同业存单、地方债、政金债和国债;其中,银行理财主要减持地方债和政金债,而其他资管产品表现为增持。银行理财持仓以固收类产品为主,交易情绪受债券行情影响较大,1月大幅减持地方债和政金债,分别是广义基金整体减持相应品种规模的101.57%和122.05%,也意味着其他资管产品对地方债和政金债有所增持,与银行理财配置偏好存在一定差异。

新年增持债券的“头号”选手和“种子”选手【华创固收丨周冠南团队】

创新存款整改压力缓解后银行加杠杆,资金异常收紧推动非银减杠杆

机构总杠杆率下行,创新存款整改压力缓解后银行加杠杆,资金异常收紧推动非银减杠杆。2020年底结构性存款已经压降至2020年初的三分之二,创新存款产品整改压力有所减弱,银行负债端压力缓解,叠加跨季考核已过,1月初资金预期显著宽松,商业银行杠杆率抬升2.51个百分点至99%;但进入下半月,资金面异常收敛,流动性宽松预期逆转,资金价格分层更加明显,非银机构杠杆融资大幅缩量,广义基金杠杆率大幅下行7.59个百分点至107%,回到2020年7月水平。

新年增持债券的“头号”选手和“种子”选手【华创固收丨周冠南团队】新年增持债券的“头号”选手和“种子”选手【华创固收丨周冠南团队】

债市策略:1月各机构债券配置偏好分化显著,银行、保险、外资为增持主力,而广义基金减持规模较大,银行和非银杠杆策略也有所分化。后续来看,2021年银行创新存款整改压力大概率小于2020年,对银行配置债券形成一定利好;外资流入节奏需关注3月富时罗素对国债纳入日期的进一步确认;资管新规过渡期最后一年,关注银行理财净值化转型进度、各资管产品监管配套细则落地对广义基金配置行为的影响。

二、利率债市场复盘:资金面边际放松,活跃券收益率小幅下行

资金面:隔夜资金利率大幅下行,资金面边际放松

新年增持债券的“头号”选手和“种子”选手【华创固收丨周冠南团队】

利率债:活跃券收益率小幅下行

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三、信用债市场复盘:短端信用利差走扩,成交活跃度有所下降

信用方面,中短票收益率全线上行1-3bp,短端信用利差走扩1-2bp;城投债收益率多数上行1-2bp,3年期中高等级品种利差收窄1-2bp,其他品种多数走扩。信用债成交活跃度较昨日有所下降,活跃券成交期限多集中在2-3年。从行业分布看,异常成交集中在非银金融、综合和建筑装饰等行业,个券高估值成交数量高于低估值数量。剩余期限在半年以上、成交价格高于估值40bp以上的个券有2只,为20山东公用CP002和14冀建投,分别高于估值43bp和41bp;低于估值15bp以上的个券有1只,为20安租09,低于估值19bp。

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具体内容详见华创证券研究所2月5日发布的报告《新年增持债券的“头号”选手和“种子”选手——1月债券托管量点评20210205》

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