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证券行业专题报告:借鉴日韩,探寻外资券商对竞争格局的影响

2020-09-10 19:30:22 作者:财经第一眼 浏览次数:1 字号: T T T

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1、日本证券业开放难改竞争格局,本土券商始终占主导

1.1、80 年代至 21 世纪初日本外资券商数量显著增长

1984 年美日签订“日元/美元协议”,推动日本证券业加速开放。1971 年日本制定 《外资证券公司法》允许外国证券公司以营业部形式在日开展业务,是日本证券 业对外开放的准入标志。1984 年美国和日本特设日元/美元委员会签署了一项关于 开放日本金融市场的协议,提出允许境外金融机构参与日本资本市场等方案,极 大地推动了日本证券业的加速开放。随后 1985 年东京证券交易所对 6 家 外资券商开放会员权,1993 年取消外资企业持股不超过 50%限制,进入日本市场 的外资券商数量显著增长,从 1984 年仅 10 家快速增长至 1997 年末的 58 家,营 收占比达 32%,成为日本金融业重要一环。

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1.2、06 年后内忧外患,外资券商业务规模加速收缩

业务监管加强叠加金融危机冲击,外资券商加速收缩,至 2018 年仅剩 10 家。80 年代在外资券商进入日本市场后发展不断向好,到 21 世纪初进入顶峰。据日本证 券业协会统计,2005 年外资券商营业收入占比达 24.7%,净利润占比达 30.3%。但 2006 年起日本业务监管重新加强,外资券商的优势业务开展受限,业务规模逐 步收缩。在信用业务方面,2006 年《贷金业法》和《利率限制法》规定将信贷利 率上限调低至 20%,并进一步规定将之前超出年化 20%的利息,全部退还给借贷 者,使得日本消费信贷市场陷入颓势。如花旗银行仅 2006 年上半年总共退还利息 150 亿日元,持续亏损致使其于 2008 年退出日本消费信贷市场。在投行业务方面, 2007 年《外汇及外贸管理法》的修订使得并购市场参与热情大幅下降,外资券商 并购业务规模加速收缩。

2008 年金融危机爆发,严重影响了日本资本市场以及国内经济发展,欧美投行也 受到重大打击,包括高盛、摩根士丹利在内的头部国际券商多陷入财务困境,被 迫在全球收缩业务范围,外资券商陆续选择了退出日本市场,至 2018 年仅剩 10 家。如美林,在 1998 年收购山一证券后开始进入经纪业务市场,但在 2012 年宣布退出零售市场。此外,苏格兰皇家、汇丰银行也在 2014 年先后退出经纪业务。而日本龙头券商经过多年发展,综合竞争力显著提升, 以金融危机为契机,较好的吸收了原外资券商的市场份额。外资券商的收入及净 利润占比不断下降,2013 年起外资券商营收和净利润占比维持在 1%-2%,到 2018 年营收及净利润占比仅分别为 1.6%和 1.4%。

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1.3、竞争格局:集中度极高,本土券商始终占据主导地位

日本证券行业集中度极高,以本土券商为主导。在金融市场对外开放之前,日本 证券业由野村证券、大和证券、日兴证券和山一证券四家内资券商主导,市场份额长期达 80%以上,行业集中度极高。1982 年日本前四大本土券商资本总和占据整个证券业的 72.2%,净利润占比 89.8%, 呈现典型的寡头垄断格局。而后随外资券商进入,市场占有率有所降低,但始终 维持在 50%左右。到 2018 年日本证券业主要券商利润占有率为 39.9%,本土中 小型券商利润占有率 58.7%,而外资券商仅占比 1.4%,本土券商始终占据主导地 位。

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2、外资券商加入竞争对日本券商各业务条线的影响不一

2.1、投行业务:初期受影响相对较大,尤其是国际业务

外资券商进入日本市场对本土券商的投行业务影响较大,尤其是国际业务。70 年 代之前,日本证券行业基本被四大内资券商所垄断。四大券商占据绝大部分市场 份额,包括 82%的股票承销份额,66%的债券交易份额,48%的股票二级市场交 易份额,及 53%的总利润1。但在 80 年代日本金融开放后,这一垄断地位被打破。

 在债权融资方面,外资券商凭借欧洲日元债的发行需求切入市场,债承市占 率最高达 31.5%。1984 年,日元/美元协议达成后有关欧洲日元债券的法规被 迅速放松,允许日本企业发行欧洲日元债的同时,也允许外资券商承销非居 民欧洲日元债。在 1987 年,外资券商承销居民欧洲日元债也被放开,这导致 欧洲日元债券的发行量迅速增加。90 年代外资券商作为主承销商的份额快速上升至 10.6%,21 世纪初又进一步上升至 31.5%。

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外资券商份额大幅提升的原因主要系以下两方面原因:

1) 债券发行条件放松推动优质企业债券融资占比显著提升。80 年代之前日本企 业融资结构以银行贷款为主,银行贷款融资占比超 80%。然而 1984 年日元/ 美元协议签订后,欧洲日元债券市场放开,倒逼国内债券发行条件放松及发 行成本下降,使得日本大企业的融资结构中债券融资占比显著提升,从 70 年代仅占比 7%快速上升至 90 年代的 25%。

2) 离岸发债优势助力外资券商占据债券承销市场。离岸债券的发债成本远低于 国内,资料显示 80 年代初,日本企业在欧洲市场发债的成本约是国内市场的 1/10;同时债券发行条件相比国内市场更为宽松,双重因素使得 1985-1990 年间日本企业发债中超过 50%的份额在海外市场。而外资券商在国际债券发 行市场经营多年、经验丰富,对债券发行和受托人制度等更为熟悉,相对日 本本土券商更具市场竞争力。离岸债券虽然利润相对有限,但外资券商凭借 此业务有效和日本企业建立业务联系,为其他业务的发展奠定良好基础。

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 在股权融资方面,外资券商市场份额约占到三分之一。80 年代外资券商股票 承销的市场份额只有 9.1%,伴随着日本直接融资占比的迅速提升及海外融资 的需求,外资券 商在 90 年代后期至全球金融危机前,也就是股权融资规模较大的时候市场份 额不断上升,于 21 世纪初达到顶峰,市场份额约 40%。而后随着企业股权融 资规模持续下降,外资券商的优势略有消退,市场份额逐渐压缩至 30.9%。

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 在并购重组业务方面,外资券商凭借跨境资源优势占据一席之地。90 年代以 前日本企业并购重组交易量较低,规模不超过 500 亿美元。随着日本泡沫经 济破灭、政府管制放松及经济自由化政策的推动,90 年代末日本企业兼并包 括跨境并购交易开始快速增长。并购重组交易规模从 1991 年的仅 86 亿美元 迅速提升至 2000 年的 1396 亿美元,其中跨国并购交易占比 32.5%。外资券 商由于在全球并购经验、总规模及单笔交易规模方面均具有极强的竞争力,使得日本本土券商黯然失色。2001 年日本并购业务参与者 Top8 中日本本土 券商仅瑞穗金融和野村证券两家,总交易价值分别为 296/83 亿美元,市场份 额分别为41%/12%;而外资券商高盛、瑞银和摩根士丹利市占率分别达31%、 23%和 19%。

并购业务监管趋严,外资券商优势受限,本土券商崛起。2007 年日本修订《外 汇及外贸管理法》加强对外资并购的审查和监督,来缓解本土企业面临的外 资并购压力。《外汇法》授权日本经济产业省监督外资对相关产业的持股行为, 对外资投资计划做出调整,或责令终止投资。不断强化的监管政策导致日本 并购市场出现颓势,外资并购热情大幅下降。与此同时,本土券商不断积累 经验,竞争力日益提升,至 2018 年日本并购市场参与者 Top4 均为本土龙头 券商,野村证券、三井住友金融集团、瑞穗金融和大和证券市占率分别达 33%/26%/22%/15%,而高盛、摩根士丹利和摩根大通等外资券商位列其后。

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综上所述,进入日本市场初期,由于日本企业海外融资需求的提升和跨境并购交 易的快速增长,外资券商凭借其投行业务的跨境经营优势及成熟经验对本土券商 造成了较大冲击,尤其是在股债承销上,外资券商的市占率曾分别达 32%和 41%。但随着日本整体经济形势变化、监管政策趋严和本土券商崛起,外资券商的市占 率逐步下降;且考虑到较低的营收占比基数,整体影响有限。

2.2、经纪业务:受制于本地客户和资源,整体冲击较小

外资券商在零售经纪业务方面缺乏优势,经纪佣金占比极低。在 1999-2003 年外 资券商的营业收入中经纪业务仅占比 10-20%,而承销业务、其他收入占比一度高 达 70%,相比日本内资券商的收入结构则相对更为均衡。以 2002 年为例,日本外 资券商第一大收入为其他收入,其次是经纪业务和自营业务;日本主要券商前三大收入分别是自营业务、其他收入、经纪业务 ;日本其他中小券商则极为依赖经纪佣金收入,占比高达 40%。受制于本 体客户和资源,日本外资券商经纪业务占比持续下降至 2018 年的 3%,而利息收 入和其他收入占比合计高达 95%。

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出现此种格局的原因主要在于以下两方面:日本证券业大环境变迁和外资券商分 支机构网点的先天劣势。

1) 佣金率自由化和网络券商崛起压缩传统经纪业务利润空间。1998 年 12 月日 本监管改革使证券公司的许可系统转换为注册系统,并在 1999 年 10 月完全 放开了经纪佣金,此后至金融危机前日本股票市场日均交易量不断攀升,而 佣金收入却出现下降。与此同时随着 2002 年网络券商的加入,日本传统佣金 率进一步下滑,在传统券商佣金率仍保持在0.8%的情况下,网络券商以仅0.04% 的佣金率迅速吸引了大批客户资源,抢占市场份额。据日本证券业协会统计, 1999 年网络经纪账户约 30 万户,到 2017 年已经增长至约 2380 万户。

2) 外资券商分支网点较少,缺乏本地客户资源网络。2000 年日本证券公司总计 293 家,其中外资券商 52 家,占比仅 17.7%。2008 年金融危机之后外资券商 数量加速下降,至 2018 年仅剩 10 家,占比 3.8%。相对于外资券商来说,日 本本地券商拥有总体数量优势和完善的分支机构及网点分布网络,同时对于 当地个人投资者的生活习惯更为熟悉,因此在零售经纪业务方面主要由日本 本地券商所主导。

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从市占率来看,外资券商经纪业务的平均市占率低于 10%。进入初期外资券商主 要为外资证券投资基金提供经纪服务,自 1979 年《外汇法》取消外资对股票市场 投资比例限制后,外资的股票经纪业务发展加速,1997 年市占率最高达 27%。随 后经历 98 年亚洲金融危机、01 年互联网泡沫及 08 年金融危机,日本证券市场陷 入低迷,外资券商选择在全球收缩业务范围,裁减边缘业务。例如 2010 年摩根士 丹利将在日经纪业务移交至三菱日联。而在财富管理领域,外资投行的冲击也较 为有限。日本财富管理业的主要供给方是商业银行、信托银行及证券公司,由于 网点和客户资源优势,日本本土银行和龙头券商始终占据财富管理的大壁江山, 如三菱 UFJ 银行、瑞穗银行和野村证券。外资金融机构花旗银行、汇丰银行曾在 90 年代相继打入日本市场,而后 2004 年由于违反日本法律,花旗私人银行业务 撤出;面对激烈竞争及金融危机冲击,美林、汇丰银行也分别在 2012 年和 2014 年宣布推出零售市场。外资券商经纪业务市占率持续下降,2018 年仅占 0.4%。

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2.3、衍生品业务:零利率政策&金融危机导致市场份额持续下降

日本金融开放后衍生品市场开始蓬勃发展。随着日本资本市场的自由化和国际化 的发展,债券期货的交易在 1985 年修订《证券交易法》之后开始起步。同时,随 着日本股票市场规模的扩大,投资者对冲股票投资风险的需求上升。1988 年《证 券交易法》进一步修订,TOPIX 期货于 1988 年 9 月在东京证券交易所开始交易, 日经 225 指数的股指期货也在大阪证券交易所挂牌。自此之后,日本衍生品市场 开启蓬勃发展之路。

凭借丰富经验,外国投资者占据日本衍生品市场大壁江山。1988 年开始进行股指 期货交易之后,外资与内资机构同时允许进入市场交易,而外资机构拥有更为丰 富的投资策略和多元化的风险管理模式,对于衍生品交易存在较大的刚性需求。因此外国投资者踊跃参与日本期货交易,交易份额不断提升,股指期货交易量份 额从 1988 年的仅 1%,提升至 1992 年的 10%,而后一直保持快速增长趋势,直 到 2014 年超过 70%4。根据日本交易所集团数据可知,2019 年日经 225 期货和日经 225mini 期货外资交易量份额分别达 84%、80%;国债期货外资交易 量占比达 63%,外资的积极参与成为推动日本衍生品市场发展的强大动力。

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外资券商初期优势显著,零利率政策&金融危机导致市占率持续下降至 0.1%。1984 年东京证券交易所对外资开放会员权,外资券商开始经营做市交易业务。由 于欧美券商的量化对冲交易能力处于全球领先地位,同时日本国债及股指衍生品 市场建立为外资券商提供了良好的对冲工具,因此通过做市取得的交易收益逐渐 成为外资券商的主要收入来源。1995年外资券商自营业务占比32%,市占率达27%, 领先于其他业务。随后 1999 年日本央行为缓解经济衰退推出“零利率”政策,导致 利率衍生品的交易额大幅减少,日本金融衍生品市场占全球市场份额由 1998 年的 8.8%下降到 2004 年的 2.6%;随后 2008 年金融危机爆发,欧美投行寻求转型发展,主动收缩部分高杠杆、高风险的投融资类业务,特别是 交易及自营投资业务。外资券商自营业务占比持续下降至 2018 年仅 1.3%,市占 率仅 0.1%。

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综上所述,总结外资券商在日本的优势与劣势:内资券商的渠道优势以及文化优 势,使得外资券商难以进入传统零售经纪市场,这体现在外资券商经纪业务占比 极低,且平均市占率低于 10%。但相对而言,外资券商的比较优势体现在各类型 的机构业务上,包括跨境股票、债券承销和并购重组等投行业务,市占率一度超 30%;以及衍生品自营业务等。

3、韩国证券业开放的影响主要在跨境并购、财富管理及衍生 品自营业务

3.1、《资本市场国际化计划》推动韩国证券业开放

韩国证券市场开放经历了四个阶段,直至 1998 年允许外资设立全资证券公司。20 世纪 80 年代初,为改变石油危机导致的韩国经济急剧下滑局面、缓和经常项目大量逆差和沉重的外债负担,韩国政府在 1981 年出台《资本市场国际化计划》, 开启证券市场的国际化进程。韩国证券市场对外开放主要分为四个阶段,经历了 由间接开放到有限度直接开放,再到完全开放的渐进过程。1981 年允许外资券商 在韩国设立代表处,1990 年允许设立分公司与合资券商,直至 1998 年允许设立 全资证券公司,取消对外国投资者证券投资和证券经营机构的所有限制。自此外 资在韩国证券市场中快速发展,数量占比 35%-45%,整体保持稳定。截至 2019 年末,韩国共有证券公司 56 家,其中外资券商 22 家,占比高达 39.3% 。

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3.2、外资券商进入韩国证券市场后竞争格局的演变

外资券商进入韩国市场后,营收占比一度超 30%,整体盈利能力较强。自 90 年 代韩国资本市场全面开放起,证券业进入到蓬勃发展期,总营收从 1999 年的 11.6 万亿韩元大幅增长至 2008 年的 44.3 万亿韩元,CAGR 达 16%。在此期间,外资 券商营收占比从 11.5%上升至 30.6%,净利润占比从 10.3%迅速提升至近 50%,总资产占比最高达 18.2%。而后受 2008 年全球金融危机及 2011 年欧债危机影响, 韩国资本市场出现调整,外资券商收入占比大幅下降。截至 2018 年,韩国证券业 收入达 80.4 万亿韩元,外资占比 9.6%;净利润 5.4 亿元,外资占比 15.1%;总资 产 438.7 万亿韩元,外资占比仅 6.2%,可见外资券商相比本土券商在营收和资产 规模占比上并不具有优势,但整体盈利能力较强。

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竞争格局:行业集中度低,核心主导为本土券商。与日本高度集中的竞争格局不 同,韩国证券业行业集中度较低,竞争性大。从营收角度来看,2018 年前十大券 商占据 78.4%的市场份额,前三大券商均为韩国本土券商,分别是未来资产证券 、NH 投资证券和梅瑞兹证券。野村证券是唯一进入前十名的外资券商,营收为 4.2 万亿韩 元,占比 5.2%。从净利润来看,前十大券商均为本土券商,CR10 为 70.1%,CR3 为 31.2%,分别是韩国投资证券、未来资产证券和梅瑞兹证券。综上所述,韩国 证券市场较为分散,行业核心地位由本土券商掌控,外资券商进入并未改变行业 整体格局。

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3.3、外资券商进入对不同业务条线的影响

韩国证券行业收入结构:自营业务占据半壁江山,衍生品市场高度发达。从券商 收入的角度来看,主要分为佣金收入、衍生品自营、证券自营、利息收入及外汇 交易收入等。2000 年之前韩国券商行业普遍较为依赖佣金收入,佣金收入占比高 达 50%以上,而后随着衍生品市场的蓬勃壮大,佣金收入占比快速下滑,2018 年 佣金收入占比仅 12%,其中主要包括经纪佣金、承销佣金、资产 管理费和并购顾问费及其他。而衍生品自营业务受益 于监管政策支持、较低的准入门槛及投资者较强的风险对冲需求等诸多因素迅猛 发展,衍生品自营收入占比稳定增长,从 1998 年的 11%提升至 2018 年的 48%, 成为韩国证券公司主要的创新业务之一。其余证券自营、利息收入和外汇交易收 入在 2018 年占比总营收分别为 20%、10%和 6%。

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外资券商在跨境并购、财富管理及衍生品自营业务上具有较大优势。从 2018 年 营收结构来看,外资券商衍生品自营收入占比高达 62%,其次是经纪佣金收入占 比达 12%;而承销业务、证券自营业务和利息收入占比较低分别为 6%、4%、4%。从各业务条线的市场份额情况来看,韩国外资券商在并购业务、经纪业务及衍生 品自营业务等方面具备较大优势,2018 年三大业务市场份额分别为 20.5%、20.3% 和 12.3%,而在资产管理业务、证券自营业务以及信用业务上外资券商基本很少 参与,市场份额分别为 1.9%、2.1%和 3.7%。整体看来,外资券商进入有助于发 展创新业务,助力业务链优化完善,促进韩国证券业与国际成熟市场接轨。

 衍生品自营业务方面,外资券商市占率一度达到 30%-50%。1996 年韩国推 出股指期货,1997 年便开发上市 KOSPI 200 股指期权,受益于合约设计投资 门槛低、交易成本少等因素得以迅猛发展。1998 年 7 月韩国衍生品交易对外 国投资者开放,吸引众多国际资本进入韩国资本市场,股市强劲复苏。股指 期权年交易量从 1998 年的 0.32 亿张快速增长至 2010 年的 35.26 亿张,约占 比全球股指期权年交易量的 42%,在此期间外资券商衍生品自营业务的市场 份额曾最高达 50%。但从 2011 年起,韩国监管部门为抑制过度投机交易对股 权类衍生品严格管制,流动性急剧萎缩。同时大量外资机构因业务违规如衍 生品业务外包、跨市场操纵 KOSPI 200 股指期权受到韩国监管机构处罚,衍 生品业务开展受到限制。2011 年后外资券商的市场份额急速下降,占比仅维 持在 10%左右。

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 经纪及投行业务方面,外资券商经纪业务市占率达 20%-25%,并购业务占 比 20%-30%。外资券商进入后经纪业务市场份额整体保持稳步增长的态势, 从 2000 年的 17%上升至 2008 年的 31%,而后维持在 25%左右。由于外资券商在分支机构网点方面逊色于本土券商,推测其经纪业务主要集中于需要较 高研究能力和资产配置能力的财富管理业务。投行业务方面,股债承销、跨 境并购业务一直是海外大型投行的优势,其中外资券商承销业务市占率最高 达 17%,并购业务市占率最高达 57%,随着本土券商 短板补齐,外资券商的优势逐渐消退,截至 2018 年承销佣金和并购服务费市 场份额分别为 6%和 21%,同时考虑到投行业务收入极低的营收占比基数, 韩国证券行业核心地位依然为本土券商。

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4、日韩金融业开放对券商竞争格局的启示

日韩金融业开放的经验表明,外资券商短期或带来较大冲击,但长期难改行业竞 争格局。从日本和韩国证券业对外开放的历程来看,外资券商的数量在短期内会 快速增加,并侵蚀部分市场份额,竞争有所加剧,但这种影响会随着本土券商崛 起以及监管资源对本土券商的倾斜而逐渐消退。截至 2018 年末,日本和韩国外资 券商数量占证券行业所有机构数量的比例分别为 3.8%和 39.3%,而外资券商营业 收入占行业总收入比例分别为 1.6%和 9.6%,净利润占比分别为 1.4%和 15.1%, 可见行业核心地位始终由本土券商所掌控,外资券商进入并未改变行业整体格局。

4.1、牌照限制逐步开放,我国外资券商正处于起步阶段

我国证券业持续推进转型升级,头部集中格局日益凸显。近年来,我国证券行业 收入结构不断调整,经纪业务占比持续下降,从 2009 年的 69.2%下降至 2019 年 的 21.9%,,稳步推进传统零售业务向财富管理转型。投行业务整体占比较为稳定, 维持在 15%左右;资管、自营和信用业务占比持续提升,2019 年三项业务占比分 别为 7.6%、33.9%和 12.9%。此外,证券业头部集中格局日益凸显,2010-2018 年 我国行业总资产 CR10 从 43%提升至 47%,净资产 CR10 稳定在 45%左右;营收 CR10 从 43%提升至 49%,净利润 CR10 维持在 50%以上。叠加监管层扶优扶强的思路及打造航母级券商的诉求,预计头部券商的综合服务能力将持续加深,证 券行业集中度再次进入上扬周期。

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牌照限制逐步放开,我国外资券商正处于起步阶段。截至 2020H1 共有中外合资 券商 5 家、外资控股券商 7 家,2019 年合资券商营收合计为 201.76 亿元,占比证 券全行业营收 5.60%;净利润为 39.84 亿元,占比 3.24%;净资产为 668.20 亿元, 占比 3.31%。合资券商盈利表现平平,除中金公司外,其余 2019 年净利润均在行 业 60 名之外,且其中 5 家仍处于亏损状态,究其原因主要系:1)前期外资券商 受牌照和持股比例限制,无法与本土券商开展全业务领域的竞争。自 1995 年起外 资券商逐步进入国内市场,然而大部分外资券商仅持有证券承销及保荐业务牌照 ,业务开展大幅受限。直至 2018 年证监会对外资券商牌照审核趋于 放松,外资才陆续获得经纪、自营、资管等业务牌照。2)国内监管政策资源向本 土大型优质券商倾斜,驱动龙头券商强者更强。

4.2、跨境业务外资占优,投行、财富管理及销交业务或面对一定冲击

按照外资券商持牌方向来看,当前国内外资券商商业模式主要分为三类:

1) 投行类:如高盛高华、瑞信方正、摩根士丹利华鑫证券,以投行业务为主要 战略发力点,根据 2017-2020H1 投行业务的统计,外资券商在股权承销上优 势较为显著,瑞银证券和高盛高华股权承销金额排名行业前 20,其中瑞银证 券的优先股发行及高盛高华的可转债发行跻身行业前 10。外资券商凭借海外资源和专业背景在境外项目及境内重大项目打开 中国市场,为客户提供 IPO、再融资、并购重组等全投行链条服务。

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2) 财富管理类:如野村东方国际证券,在成立初期以财富管理为主营业务,以 中国高净值人群为核心客户,凭借野村控股多年来在日本和亚洲深耕经验, 通过面谈进行财富规划的咨询优势进入中国市场。后续野村将逐步建立金融 产品销售渠道,以及拓展机构及其他业务。

3) 综合类:如瑞银证券和摩根大通证券。当前瑞银证券已实现全牌照覆盖,且 瑞银集团在中国大陆已经有银行、证券、资管等多家金融机构,开展投行、 财富管理以及资管等一站式服务。摩根大通证券牌照相对齐全,但业务还在 筹备期,摩根大通集团已在中国布局证券、基金、期货等全方位业务,预计 随着综合类外资券商加大资本金投入,将对国内券商形成全业务领域的冲击。

证券行业专题报告:借鉴日韩,探寻外资券商对竞争格局的影响

综合日韩经验和我国国情来看,预计外资券商未来在华发展的重点战略布局在跨 境投行、财富管理及销售交易业务领域。

1) 投行业务:投行是最早对外资开放的业务种类,且外资券商在跨境股债承销、 跨境并购重组方面经验丰富,具有先天竞争优势。预计随着中国企业跨境融 资需求的增加,外资券商在境外融资及财务顾问中的渠道优势将进一步显现。同时继去年 11 月阿里巴巴在港交所挂牌上市后,京东、网易等互联网巨头也 加速回国进程,中概股回归热潮有望给外资券商带来新的业务机遇。而在本 土大型国企央企及本地中小企业的股债融资方面,外资券商并不占优。

2) 经纪业务:外资券商由于受本地零售渠道缺乏、文化差异等因素制约而在传统零售经纪方面存在较大短板,但在财富管理新赛道上具有比较优势,如野 村控股、摩根士丹利等海外龙头券商在财富管理领域已经构建了成熟的商业 模式,具有专业的全球资产配置能力和优质的客户服务能力。国内受分业经 营和分业监管的限制,财富管理业务目前主要集中在商业银行及私人银行私人银行等),券商的财富管理基本停留在金融产 品代销的阶段。预计外资券商入场将面对来自国内私人银行、第三方理财、 信托、基金及综合型券商的多方竞争,给财富管理市场带来新的发展契机。

3) 销售交易业务:外资券商拥有更丰富的投资交易经验和多样化的设计能力, 随着机构投资者的刚性对冲需求增加,预计外资券商会在销售交易业务,尤 其是跨境业务和衍生品业务领域持续发力。短期受国内业务牌照限制或将掣 肘其部分业务的开展,例如场外期权新规对交易商进行分层管理,国内仅 7 家券商拥有一级交易商资格。但长期来看,随着国内金融市场工具完善、QFII 投资额度与投资范围放开,外资券商的竞争优势将逐步显现。

未来随着外资券商持续扩容,短期内可能会加剧行业竞争,但长期来看有望发挥 “鲶鱼效应”,推动国内券商提升自身竞争力,逐步与国际市场接轨。同时外资券 商在产品研发、业务创新等方面为国内证券业注入活水,有助于加快本土证券业 的改革创新速度,进一步完善业务链、优化升级收入结构。

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